什么值得买，“色魔张大妈”预定国内电商导购第一股？

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平台内容2017年3月30日，内容电商导购平台“什么值得买”的主体，北京值得买科技股份有限公司，首次向证监会提交了招股书。
805天过去了，什么值得买终于在2019年6月13日，迎来创业板过会的消息。
9 E3 c1 Q+ X# U3 Y" y4 d+ U  U: |( E作者 | 语境
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% h2 Q; H% q* h: f编辑 | 石灿
) c& X3 V  P( G' H, X9 n' B' A由于缩写为“SMZDM”，“什么值得买”这个原本质朴无华的名字，被粉丝叫出了很多花样，比如“师妹真的萌”“生命中的美”“三秒钟夺命”......当然，还有个最主流的昵称——“色魔张大妈”。
“色魔张大妈”的走红，起源于一位粉丝在什么值得买的“晒物广场”晒单时，使用了这个昵称。之后，又转手被网站的小编收录进了“晒物经验小黑板”的“神回复”中，得到官方盖章认可。
关于“色魔” 还有个有意思的典故，据资深网友回忆，早期时候，网站的一些推荐文案，总是在才华与节操之间“收放自如”，小编还特别喜欢推荐“情趣用品”，遂奠定了色气满满的品牌“属性”。
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低调前行的电商导购
% H+ t# z1 S: l4 D1 y什么值得买的网站成立于2010年6月30日，作为一个导购平台，它的存在就是为了解决 “什么值得买” 的刚需。
和其他电商导购平台相比，什么值得买显得有些低调和与众不同。
由于创始人隋国栋当年是名极客，什么值得买最初是从关注电子数码产品的社区起家。它吸引的用户以男性为主，积累了一大批热衷于电子产品，乐于交流购买心得和产品体验的种子用户。
! o* v& ?2 w0 H$ n* I而同行业的其他产品，例如曾获“2015年度女性最爱购物助手App”的淘粉吧，以美妆、个护种草著名的小红书，主要目标群体多为女性。
" C' S5 ^7 B+ A5 f3 _! }, Z刺猬君第一次知道什么值得买，缘于多年前和一位朋友聊起想换一台电脑。朋友说，自己实验室里的男队友们一直在这个网站上研究数码产品，要不你也去看看？
什么值得买的产品经理也在2015年的采访中证实，平台初期的一批核心用户的确是一群“败家”的男性消费者。
但女性始终是非常重要的消费群体，公司在新产品的布局也有意吸引更多有品质消费需求的女性消费者。截至2017年末，对日用百货、服饰鞋包等品类的推荐已占据推荐商品中的显著比例，女性用户的比例也稳步上升。从艾瑞数据获取的移动App数据来看，目前什么值得买App上的女性用户已经超过男性。
# N3 J$ O. m$ a' X$ n5 V4 Z4 o6 L图片来源@艾瑞数据
$ u% o5 E. h* d9 I2 R现在，公司已从成立之初主要推荐3C数码产品为主的品类结构，变成了综合性、全方位的商品和服务导购品类结构。
另一个有趣的现象是，深处互联网的弄潮，互联网公司通过一轮轮的融资，都显示着各自的野心，但什么值得买却走得又慢又低调。
CEO那昕曾经做了这样一个比喻：“原来有一票知识青年，有理想有追求，做了一个公众账号，每天开开心心地和粉丝交流。突然有一天，他觉得不如赚热钱卖货吧，于是这个知识青年实际上变成了天天去发传单的人。”
3 l0 X* ]2 c, V6 C# L  i, I他们不想变成这样的“青年”，就像任正非不愿意成为赚钱机器，坚信华为目前真正需要的，“不是技术，也不是资本，唯有客户才是华为持续走向成功的根本”。
7 t5 h9 a7 ]- S0 x. S, N0 u在招股书中，被视为第一竞争对手的返利网从2011年开始已经经历了4轮融资。

$ P2 d7 E- I7 k# |/ N1 \2 M图片来源@企查查
& O0 {% e6 ~% \3 H( x7 X4 N- }6 s同样为内容型平台的小红书，从2013年出生起，保持着平均每年融资一次的速度。
/ D0 M" ^. I- o3 [8 [, p- C图片来源@企查查相比之下，什么值得买的融资历程就显得过分平静，成立五年后，才在2016年获得了首次融资。也是8年以来唯一一次融资。
  G7 E8 A$ P* e, S图片来源@企查查从公司在2017年3月递交招股说明书的动作来看，2016年的融资更应该被看作是Pre-IPO。
# a1 o6 u- _! i9 L7 i2015-2017年，什么值得买营收分别为9729万元、2.011亿元、3.67亿元，且分别实现净利润1934.59万元、3516.37万元、8624.14万元，基本满足了“主8创5”的上市隐形门槛，即创业板最后一年净利润不能低于5千万。
5 T* S. C/ e2 h. n, D, i合理推测，什么值得买在这时已经着手准备上市的工作。没有大规模地圈钱扩张，没有急于转型电商，公司仍然聚焦在“内容”上，而公司毛利率要高于行业可比公司毛利率，具有很好的盈利能力。

9 ~3 H0 i1 j% t+ R' ~, r内容驱动的类广告公司
什么值得买是行业内最大的内容类导购平台。
7 Y3 l1 Z; ^: ?7 A6 M/ v. ]. n导购、社区平台上一个常见的变现逻辑是：聚集了大批用户，平台聚集的用户会因为内容产生购买欲，因此平台会从原本的导流渠道，转变为自己做电商交易。
& ^7 Y. H: r& {0 X5 D! X尽管什么值得买接受融资，准备上市，公司却仍然保持着原来的盈利模式。
招股书中对公司主营业务的描述是：运营内容类导购平台什么值得买网站及相应的移动客户端，为电商、品牌商等提供信息推广服务，并以此为延伸提供海淘代购平台服务和互联网效果营销平台服务。
9 g- c% c" L& W+ B+ ?7 _简单翻译一下就是，什么值得买是一家由内容驱动的类广告公司。一方面，通过运营内容提供，高效、精准、中立、专业的消费决策支持，解决用户“买什么”的问题；另一方面，再通过广告业务解决“怎么买”的问题，以此作为自身的盈利手段。
图片来源@什么值得买2018年招股书
1 K8 C7 f9 W5 h3 I2018年，什么值得买主要分为好价、好物、好文三大内容版块，从不同维度和层面向消费者介绍高性价比、好口碑的商品和服务。如今，内容板块没有太大变化，“好文”被收入社区版块，“好物”则由百科替代。
  y5 q7 T& j! J  l! ^; O2019年网页界面图片来源@网页截图
2018年网页界面内容板块汇集了来自不同电商的最优惠的商品信息、促销活动、打折商品，限量抢购等信息，信息的来源包括 UGC、PGC、BGC 等。2018年更新的招股书显示，平台的优惠信息约70%-80%都来自UGC，且比例逐年上升。
什么值得买最主要的获利渠道是信息推广服务费。它以直接引流到电商、品牌商官网的形式，向消费者进行推荐，以实际销售产品的提成来换算广告佣金，即CPS（Cost Per Sale）。此外，也会向电商或品牌商直接获取广告展示或营销服务收入。
主营业务收入按服务类别分析
图片来源@什么值得买2018年招股书
7 h% {5 [  t6 G7 f在2015年之前，平台收入完全依赖于信息推广服务费。2016年募集资金后，什么值得买方面曾表示，会将资金主要用于提升公司的数据采集和应用水平，实现更精准的商品与广告推荐。
% |4 ~5 k7 t+ Q  ^1 n在提高信息推广能力的基础上，2016 年下半年，公司开始拓展其他类型的服务，包括通过下属子公司提供海淘代购平台服务和互联网效果营销平台服务。尽管信息推广服务在公司营收中的占主流，但公司正通过获利渠道的多元化，逐步减小对信息推广服务的依赖。

4 j1 d1 d* A0 Q, z9 m: S值不值得买？
虽然IPO成功过会，可流量生意越来越难做了。
从公司的角度出发，什么值得买的一大短板是大客户收入占比过于集中。这也是证监会重点关注的问题。
根据招股书中电商导购佣金收入及互联网效果营销平台服务收入，2015年度至2017年度，什么值得买从阿里、京东、亚马逊三家公司实现的收入分别为4,522.58万元、7,723.38万元及11,218.74万元，占当期此类收入的74.09%、77.38%及81.56%。
( D0 b, U4 J# v/ ?6 ?1 }虽然三家公司在全球电商行业属于领军企业，且业务合作关系稳定，但仍然存在对单一客户依赖的风险。
. i# r- J7 T$ S, k+ w9 g在三家大客户中，由于亚马逊集团全球策略转变，优惠活动减少，加上国内跨境电商业务的兴起使海淘业务竞争激烈。2015年度至2017年度，什么值得买向亚马逊集团导购的GMV逐步是下降的。如果亚马逊因为以上原因GMV下降幅度增大，可能会对公司的业务经营和盈利能力产生重大影响。
% {9 O8 \, i1 [$ ?1 i什么值得买还存在被最大客户阿里巴巴打压的风险。
! n+ I8 G4 h* X& w: e2 v7 R0 M" x马云早在多年前公开表态：“淘宝外部平台需要的是森林，而非参天大树”。淘宝获得导购平台大量导流后，会视其为未来的竞争对手给予打压。2014年，蘑菇街和美丽说就因为收到淘宝针对性政策的限制，陆续上线了各自的自营平台。
8 M' U& b5 V$ v2 a另一个值得关注的问题是，什么值得买的商业逻辑就是依托UGC实现流量变现。
盛银创服在分析什么值得买是否值得的二级市场投资时指出，其考量标准之一就是UGC能否带来持续的流量及收入转化。但从招股书中的运营数据看，平台UGC带来的收入，虽然从2016年的6004.94 万元上升到2017年的7640.79 万元，占比却从68.26%下降到了61.68%。
, c8 O) ^4 ~& b' m0 Z4 w与此同时，电商行业流量红利的日益减少，不仅电商获取新用户的成本大幅提升，导购平台的获客成本也不断升高。什么值得买在2015至2017年度的推广费用分别为1,604.16万元、2,111.06万元和4,204.13万元，呈现出逐渐上升的趋势。成本的提升不利于流量的增长。
从外界的行业环境来看，什么值得买也面临着激烈的的竞争。
根据艾瑞数据显示，预计2019年中国内容类电商导购行业营收规模约为9.2亿元，占总导购市场规模比例将上升至近50%，内容的引流作用越来越强。
9 u& K0 r8 b0 m; y4 m; }但在内容电商这条赛道上，除了返利网、一淘、小红书等竞品外，还有微信自媒体大号和微博KOL利用自身流量，实现内容变现。近年来，电商直播和短视频又成为了新型且热门的内容载体，很多“网红”基于自身的内容分享，实现了电商带货的功能。美妆博主李佳琦的一句“买它”，可以在5分钟卖出15000支口红。
什么值得买在未来的规划中也说明，将会持续创新，探索新型导购服务，其中就包括进行多样化导购形式的尝试，如视频导购、直播导购等，
, q, y  o+ j* k8 Q4 Z) C5 L. _  S- j4 q不过在已有抖音、快手等较为成熟的视频、直播导购的情况下，作为视频电商领域的后进者，什么值得买能否在此类业务中有一席之地，依然是一个未知数。

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