外研院张正阳：日本股市创33年新高或无法改变其假“繁荣”现状 ...

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张正阳（中国外汇投资研究院金融分析师）

60s要点速读：
1、日本股市创新高，并不是因为日本股市估值便宜、货币宽松负利率等，而是因为国际资本市场短期资金短暂流入推高价格的短期现象。日本股市上涨并创新高，对全球经济来讲可能并不是好事且可能是流动性对全球经济正在构成新的威胁。
2、目前日本经济正在逐步呈现复苏之势，股票价格也正在被短期海外资金流入所吸引。但这样一来，在未来投资吸引力下降之时势必将出现股票大打折扣，基于此通货膨胀预期也不再能锚定在给定水平上。不仅如此，对日本央行而言，不明确通胀目标达成时间，不明确政策转向时间，见机行事可能是应对当下复杂局面的优先选择。
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$ H( o6 p! \! d$ T; W# n3 N) P5 ?近期焦点聚焦于“股神”巴菲特增加对日本五大商社的投资且表示考虑加码对日本股票的投资，这也使得流入日本股市的海外资金在过去一个月出现上坡式增长。受此影响日本股债汇均呈显著震荡，尤其是日本股市至30000点以上并创下日本经济1990年7月泡沫崩盘以来的新高。一时间，对于日本企业经营能力的改善、价值的修复、大幅的分红、创纪录的股票回购等构成了本轮上行重要因素。
0 e) x$ S* i' J* T1 u6 |但是同一时间，市场仿佛忽略了欧洲股市创下了近20年来的新高，更是忽略了德国股市创下历史新高。然而，欧洲各国的通胀并不低，反而是一直居高不下。欧洲各国的货币也并不宽松，欧洲央行不仅没有表态暂停加息，反而是持续加息。
: i9 ?% a/ ?3 A3 F! J因而日本股市的宽松货币环境、“低估值”都不是日本股市创新高的核心逻辑。日本股市创新高，并不是因为日本股市估值便宜、货币宽松负利率等，而是因为国际资本市场短期资金短暂流入推高价格的短期现象。日本股市上涨并创新高，对全球经济来讲可能并不是好事且可能是流动性对全球经济正在构成新的威胁。
: j" P# _7 K* `  ]$ r' U7 A7 g1 s从内部因素看，日本继续宽松货币政策是其被动核心，目前的通胀预期是由于能源价格上涨和供应链割裂等从外面带来的通胀造成的。相反，随着通胀长期的增长，货币宽松的副作用越来越大。最大的副作用便是“压低潜在增长率”。虽然央行设定2%的物价目标的初衷是通过货币宽松，以低利率、宽松的方式提供资金，使大众认为未来会发生通货膨胀，从而刺激消费和投资促使经济从而实现良性循环。但因目前通胀冲击导致经济严重偏离原来的增长趋势而引发泡沫和通货膨胀，并随时存在陷入萧条可能。
对比外部虽然物价上升伴随着工资上涨，但不同的是，欧美央行上调利率缓解通胀的原因是在经济实力及潜在增长率不升的情况下，如果出现物价上涨和加薪的螺旋，迟早会导致加薪跟不上物价上涨。但在潜在增长率持续下降的日本，即使加薪也很难抵消物价上涨所带来的困境，物价上涨导致实际工资同比持续为负，政府和日本央行无法强迫民营企业提高工资以应对经济循环，因而对经济增长的展望，仅通过提高工资或并不能实现。
" P6 Q& E0 V# Q1 o$ w6 x1 w而展望未来，市场普遍认为植田或将在任期内废除YCC，目前看，确实存在可能。但时机或难在短期出现，原因则在于日本的劳动生产率并无较大增长，为了让人们转移到产生更高附加值的企业，应该推进就业市场的证券化，致力于促进民间投资的监管改革等，反而应该停止阻碍有效资源分配的过度货币宽松，特别是，YCC本身有很大的缺陷。从去年开始，在其他国家提高利率的过程中，只有日本将利率压低，这便是日元大幅贬值的原因之一。但值得关注的是当美国等国加息停止或转向降息之时，这将是导致日元升值的主要原因，亦是修正YCC的绝佳机会。
: g  S* x2 g3 U9 l# h9 G综上所述，虽然近期日元资产价格的波动逐步加剧，但“与紧缩推迟超过2%的通胀率持续的风险相比，草率紧缩无法实现2%的风险更大，维系基调保持通胀的成本相较而言更为有利，不过，如果西方经济恶化，潜在影响定会波及日本，这也将使得日本央行失去正常化的机会。
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# u: G8 Y8 p3 {8 O- A0 _2 @目前日本经济正在逐步呈现复苏之势，股票价格也正在被短期海外资金流入所吸引。但这样一来，在未来投资吸引力下降之时势必将出现股票大打折扣，基于此通货膨胀预期也不再能锚定在给定水平上。不仅如此，对日本央行而言，不明确通胀目标达成时间，不明确政策转向时间，见机行事可能是应对当下复杂局面的优先选择。
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