中国激光雷达第一股，能照亮汽车智能化赛道么？

复活的鬼是丑鬼 · 发表于 2023-2-18 09:44:41

文 | 金融街老李
         2月9日晚，禾赛正式登陆纳斯达克，这对禾赛乃至中国科技企业来说具有里程碑意义，其不仅成为了中国激光雷达公司第一股，也是自2021年6月30日以来，第一家在美上市、且募资规模超1亿美元的中国公司，这为新的一年中国企业赴美上市提供了信心。从今年开始，我们会看到越来越多的中国智能化企业重新赴美IPO。
         不过在禾赛上市后，关于其发展的讨论褒贬不一，总的来说还是利居多。老李今天和大家一起聊聊，禾赛是如何冲出赛道的？未来禾赛会有哪些挑战？
         一波三折的上市路
         也许自动驾驶产业外的朋友不怎么熟悉禾赛，其实禾赛是赫赫有名的激光雷达企业，作为国内乃至全球激光雷达领军企业之一，禾赛的上市道路跟自动驾驶行业的发展一样，一波三折。
         早在2020年下半年，禾赛就启动了科创板上市，彼时老李在智能化领域的投资方向正是激光雷达。大家一致认为，禾赛上市后将被“爆炒”，但好景不长，2021年1月7日，禾赛终止了科创板IPO，虽然没有公开理由，但大家都认为是科创板的规则问题以及公司财务问题。
         对大多数企业来说，科创板IPO暂缓后，会迎来较长时间的上市空窗期，找不到上市方向，但作为热门领域内的龙头企业，其资源和办法总是比困难多，老李认为禾赛上市的转折点是谢东萤加盟禾赛。
         2021年4月，谢东萤加入禾赛担任CFO。谢东萤在资本市场非常出名，作为幕后推动者，他推动了新东方、京东、蔚来等公司成功上市。加盟禾赛后，经过一年多的运作，禾赛顺利实现了上市，但过程也很艰辛。

         根据SEC（美国证券交易委员会）披露，早在2021年7月2日，禾赛就已向SEC递交上市相关文件。按照正常节奏，禾赛在2021年底或者2022年初就可以实现上市。据老李了解，由于当时美股市场环境和估值因素的影响，禾赛延缓了上市进度，一直到了今年。
         老李想说的是，作为热门赛道的最热门公司，禾赛得到了全球市场的关注，但在现在冰冷的市场环境下，禾赛的估值并不高，或者说为了成功上市，禾赛的股东在估值上做了妥协。
         从辅导上市的机构名单看，高盛担任禾赛发行的账簿管理人，摩根士丹利、瑞信、华泰国际作为承销方，可以说，这是近两年来中国企业在美上市的最豪华阵容。海外市场对禾赛保持了乐观的态度，根据不完全统计，禾赛最终发行超额认购约20倍，长线投资者占总发行规模比例过半。

         需要说明的是，禾赛的估值并不高，2020年底禾赛科创板上市的时候，其估值就已经达到了100亿人民币，本次禾赛发行价仅为19美元/股，市值为160亿人民币，并不比上市前在一级市场融资的估值高太多。按照理想预期，禾赛IPO市值应该至少在200亿人民币以上。
         在市场估值低于发行人预期的情况下，公司要么选择暂缓上市，等市场回暖后重新发行；要么就是选择妥协，通过杀估值尽快上市，推动公司发展进入下一阶段，显然禾赛选择了后者。
         尽管估值不高，但禾赛的上市在一定程度上让中国企业重拾了赴美上市的信心，尤其是今年，会有越来越多的中国智能电动汽车概念股在美国上市，但同样中国企业赴美上市的每一步仍充满不确定性和挑战，这也对中国企业及海外投行提出了更高的要求。
         禾赛如何冲出赛道
         虽然估值不尽如人意，但禾赛依然是成功的，作为“中国激光雷达第一股”，禾赛的成功，值得大家思考和借鉴。企业创始人在不知道企业做什么的时候，敢于探索是最好的结果，正如凯迪拉克的slogen，“所有的伟大都源于一个勇敢的开始”。
         禾赛的三位创始人是年轻的，除了较为低调的向少卿，李一帆和孙恺都是行业名人。禾赛成立初期主营产品不是激光雷达，而是激光气体检测，而后经过近三年探索，才转入激光雷达。
         在此老李简单提提什么是激光雷达，激光雷达是ADAS和高阶自动驾驶的主传感器，在ADAS领域，相比毫米波雷达，其可以显著提升ADAS的安全性和舒适性。

         禾赛的发展并非顺畅，一方面要遵循整个自动驾驶行业的发展规律，另一方面还要面临来自国内外激光雷达企业的围追堵截。在这个过程中，老李认为，禾赛能冲出赛道的关键是，一个企业战略和一款有竞争力的产品。
         自动驾驶行业的典型特点是技术的发展永远落后于人们的预期，激光雷达也是一样。很多人认为 2017 年是激光雷达的“量产元年”，因为从这一年开始，整车企业宣布搭载激光雷达，用于L3级辅助驾驶，但随后的五年里，激光雷达行业迎来的却是定点取消、准入失败、可靠性较差等一系列问题，所有的激光雷达公司都在挣扎中前进。
         不管行业怎么艰难，产品如何不可靠，禾赛硬是通过清晰的企业战略坚持到了上市。在企业战略上，禾赛早期布局机械式激光雷达用于路测，这为禾赛带来了相对可观的营收，要知道很多激光雷达公司没有坚持到混合固态产品上市就死掉了。
         拯救禾赛乃至激光雷达行业的产品是2021年发布的车规级长距混合固态激光雷达——AT128，禾赛因为AT128成为全球首家月交付过万的车载激光雷达公司，这是禾赛的重要里程碑，也是全球车载激光雷达大规模量产交付的里程碑。

         2022年9月，理想汽车旗舰SUV L9正式交付，搭载的正是禾赛的激光雷达产品AT128，禾赛的交付量也随着AT128的爆红而不断提升，目前已经超过10家车企定点了AT128。
         根据招股说明书，随着出货量攀升，禾赛2019-2021三年收入分别为3.48亿元、4.16亿元、7.21亿元，截至2022年9月的前三季度营收达7.9亿元。实际上，一旦进入量产阶段，激光雷达行业将从“研发型”企业变成“制造型”企业，禾赛也成为国内第一个解决激光雷达大规模量产的企业。
         显然，中国汽车市场的智能化速度比国外要快，对智能传感器如激光雷达的需求也更大。2022 年搭载激光雷达的量产车型在中国已经上市，但在海外市场，业内普遍共识认为要到 2025 年以后，如同前些年的电动化，未来三年，禾赛也将迎来出海。
         上市后的新挑战
         在电动化和智能化的赛道上，龙头企业都会从研发到制造转型，实际上，智能化领域的企业的发展路径也会和宁德时代一样，宁德时代遇到的挑战，智能化企业也会遇到，禾赛也不例外。
         老李在上边提到，禾赛已经从“研发型”企业转为“制造型”企业，这个过程里遇到的首要问题是毛利率下滑。
         过去几年，禾赛的产品毛利润基本在70%以上，随着出货规模的提升，禾赛的毛利率一直在下滑，而伴随该公司的AT产品系列大规模量产上车，两位数的高毛利率时代会快速远去。
         AT产品系列发布后，禾赛的主营业务从过去的自动驾驶转向了前装量产，这种变化体现在禾赛的主要客户中。2020年和2021年，禾赛的前五大客户包括百度、Aurora、小马智行、Autox、文远知行等，都是典型的自动驾驶企业，但到了2022年前三季度禾赛最大的客户变成了理想汽车、集度汽车和路特斯，这些都是车企。

         前装量产和自动驾驶最大的区别是定价，从自动驾驶到前装量产，激光雷达的单价从十几万元降低到了目前的几千元。实际上，任何一个公司当它从一个小量高价，进入一个大量低价市场的时候，天然会带来毛利率的下降，当年的宁德时代遇到的也是类似的问题。
         毛利率的挑战是行业不可逆转的规律，和宁德时代一样，禾赛在技术领域也存在较多的风险。
         对当前的宁德时代来说，其担心的不是技术规模问题，而是技术路线的切换，当新的技术路线来临后，宁德时代在原有技术领域的优势将不复存在。
         禾赛面临的技术不确定性远比宁德时代严峻，从2018 年至今，车规级激光雷达的主流产品是混合固态雷达和 MEMS 两种。当前禾赛占据优势的AT系列产品就是混合固态雷达，尽管未来三年内，混合固态和 MEMS 还是主流形式，但混合固态雷达并不是终极路线。

         要实现超大规模在车规级使用，固态激光雷达是必然的发展趋势，主要包括 OPA 和 FLASH 两种技术路线，但这两种技术目前还不成熟，但从 5-10 年的角度看，纯固态雷达取代现有技术的可能性非常大。
         关于禾赛的褒贬还有很多，老李在此不一一例举。在此需要说明，进入2022年以来，真正推动禾赛发展的不是自动驾驶，而是ADAS，作为技术更为领先的产品，目前的激光雷达主要还是作为辅助驾驶传感器下的ADAS，实现成本和性能的平衡。其中理想汽车敢于尝鲜，走在了行业最前面。
         禾赛的上市是禾赛的成功，是中国车企智能化的成功，但不算自动驾驶行业的成功，自动驾驶依旧还有很长很长的路要走。

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