嘀嗒出行IPO：蜗角称王，却游不进更大的池塘

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封面来源 | 摄图网            
            作者 | 瀚星
: p0 W/ a# s5 T: S: @            滴滴退市8个月后，二级市场又迎来了出行新故事。
            2月20日，国内最大的顺风车出行平台嘀嗒出行第三次向港交所递交IPO申请，由中金公司、海通国际及野村国际联席保荐，距离正式挂牌上市又近了一步。
2 M  Z' X& t; e' }8 n0 N            嘀嗒出行以顺风拼车业务起家，由于这项业务相对低频，它在整个出行市场中所占据的份额十分有限。招股书数据显示，2021年，包括出租车、网约车、顺风车在内的中国汽车客运市场总订单数为267亿，其中顺风车为3亿，占比1.12%。
3 c6 ]# F  K5 v. H1 A4 _            2019年，嘀嗒出行以66.5%的份额占据这一细分市场的头名，并于次年10月首次向港交所递交上市申请。两年零4个月后更新提交的第三份招股书上，国内顺风车市场规模由140亿元增长至204亿元，但嘀嗒出行的市场份额却跌至38.1%，仅领先第二名6.6个百分点。
            过分依赖单一业务板块的嘀嗒出行，越来越难讲好小而美的出行故事。
            游不进更大的池塘
            在2019年达到巅峰的85亿元之后，嘀嗒出行的交易额连续两年萎缩，营收增速也开始放缓。
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            2019-2021年，国内顺风车市场规模增长了81亿元，但行业老大却没能跟上增长的步伐。据弗若斯特沙利文报告，嘀嗒出行在这3年间的交易总额分别为85亿、81亿和78亿元，持续缩水。
            同一时期，嘀嗒出行在顺风车市场的份额由66.5%降至38.1%，近乎腰斩，与第二名的差距缩小至不到7个百分点。
( l0 j8 B2 W/ S            嘀嗒的收入由三部分构成，分别是顺风车服务费、出租车服务费和广告及其他服务收入。
            顺风车业务是嘀嗒出行的主要收入来源。平台扮演信息服务商的角色，对接乘客与私家车车主，为车主分摊出行成本，并向其收取一定比例的服务费用。截至2022年9月30日，嘀嗒出行顺风车的平均服务费率为8.4%。
            据最新招股书数据，2020年、2021年和2022年前三季度，嘀嗒出行的顺风车平台服务收入分别为6.72亿、6.95亿和5.23亿元，占总营收的比例分别为89.1%、89.0%、91.1%。
                        
            过分依赖单一业务，迟迟没有找到新的增长点，是嘀嗒出行停滞不前的原因之一。
            据弗若斯特沙利文报告数据，2019年，中国共享出行市场规模约为2473亿元，其中顺风车市场规模约140亿元，占比5.7%，预计到2025年将增长至6.4%。这意味着，顺风车这门生意的天花板并不高。
$ v; Y6 L, @( A$ f            为突破天花板，嘀嗒出行在2017年上线了出租车服务业务，但并未带来明显的增量。
            一直到2019年，出租车业务的营收数据才首次出现在公司财报中，且占比仅1.1%。2020年、2021年和2022年前三季度，出租车业务的营收贡献占比分别为4.7%、4.2%、3.6%，且毛利率持续大幅下滑，分别为24.9%、7.7%和-47.7%。招股书数据显示，截至2022年9月30日，嘀嗒出行的出租车网约服务覆盖86个城市。
            疫情影响是出租车业务毛利率大幅下滑的原因之一，另一个原因是第三方服务成本增加。
& [  v+ U) S- Z+ l            广告服务收入是通过向第三方商家出售App内置广告位获取，但这部分收入同样占比不高。2022年前三个季度，嘀嗒出行的广告及其他服务收入总计0.23亿元，占总营收比重为5.3%。
/ ?! V) Y3 \+ J1 D; ^            迟迟未能找到第二增长引擎的嘀嗒出行，九成收入仍被放在同一个篮子里。
) Z/ a2 V9 ~" S' y' @            小而美也意味着低门槛
+ _# v" |+ i/ M, }+ }. c: `3 U) I            对嘀嗒出行来说，倚重顺风车业务的益处显而易见。在庞大的出行市场中，这是一门利润丰厚的生意。
$ ]/ v# u) A* g: }$ Y            滴滴曾是顺风车领域的霸主。据界面新闻报道，2017年滴滴的顺风车GMV（交易总额）接近200亿元，收入20亿元，净利润约9亿元。同年，滴滴的整体净利润也只有10亿元，剩下的1亿元来自代驾业务。
            轻资产运营的特点，让顺风车业务拥有较大的利润空间。
            顺风车业务并不要求平台拥有或租赁车队、车辆，平台作为纯信息服务商，不需要承担任何车辆资产相关支出。据嘀嗒出行招股书，由于私家车车主的诉求通常是分担出行成本，而非以此谋生，平台也通常不需要向车主提供大额补贴。
            因此，虽然营收天花板不高，但赚钱对现阶段的嘀嗒出行来说并非难事。
3 o3 }9 V" w! [6 H) {: ?            2020年、2021年和2022年前三季度，嘀嗒出行的经调整净利润分别为3.43亿、2.38亿和0.65亿元，净利润率分别为45.5%、30.5%、15.3%。
            从成本端来看，嘀嗒出行的服务成本主要由付款处理成本、第三方服务成本、司机补贴、保险成本等构成，其中付款处理成本占比最高。
# p, M9 T3 |% c4 \: F& O% M            付款处理成本指的是公司支付给微信、支付宝等第三方支付平台的佣金，也就是手续费。2020年、2021年和2022年前三季度，嘀嗒出行的付款处理成本分别为0.58亿元、0.54亿元、0.33亿元，占总成本的比例为44.2%、36.4%和30.2%。
            然而，这门利润丰厚的生意并没有看上去那么好做。小而美同时也意味着低门槛，嘀嗒出行没有足够深的护城河。
            滴滴跌倒，嘀嗒能否吃饱？
* t& f) J4 }1 n) w1 z) p            嘀嗒出行在出行混战中脱颖而出，占据顺风车细分市场的第一，占尽了天时地利。
            嘀嗒出行成立于2014年，最初的名字是嘀嗒拼车。随后，嘀嗒出行先后获得了蔚来资本、IDG、崇德资本、易车网、高瓴资本、京东及携程的多轮投资。据雪豹财经社不完全统计，嘀嗒出行A轮至E轮获得的融资总额约18.5亿元。
            2018年是嘀嗒出行的关键一年。
            在这之前，滴滴一直是顺风车行业的老大。2018年8月27日，受接连发生的两起顺风车恶性安全事件影响，滴滴宣布在全国范围内下线顺风车业务，短暂地退出了这一市场。同一年，高德也下线了顺风车业务。
            躲过一劫的嘀嗒出行自此开启了狂飙模式。2018年四季度，嘀嗒出行的顺风车业务量环比增长142.3%。2019年，嘀嗒出行拿下国内顺风车市场66.5%的份额，领先第二名41个百分点。
8 G; D" h! M2 [& h            但留给嘀嗒出行的时间窗口并没有持续太久。在巨头缺席的这段时间里，曹操出行、哈啰出行等相继引入顺风车业务。下线整改一年后，滴滴与高德的顺风车业务重新上线。
) {% a) @+ v7 ?            由于缺乏护城河保护，嘀嗒出行的极速扩张就此止步，在顺风车市场的份额快速下降。
" h; R+ Z6 D! }; G            在最新披露的招股书中，嘀嗒出行的市场份额已经由66.5%下降至38.1%。排在第二位的“公司A”，在招股书中被描述为一家专业的出行平台，为用户提供出行工具和服务，市场份额占比31.5%。排在第三位的“公司B”是一站式出行及生活服务平台，同时也是在美国场外粉单市场上市的公司，市场份额为21.7%。（编者注：国内出行公司中，仅滴滴一家同时符合“在国内顺风车市场拥有较高市场份额，且在美国场外粉单市场上市”两个条件。）
            第二名和第三名奋起直追，嘀嗒出行的领先地位岌岌可危，嘀嗒出行也意识到了这一问题。招股书显示，公司近两年内毛利率下滑的主要原因，是增加了对私家车车主的补贴。
3 L6 f; b, c$ Y; t            但自2018年6月获得E轮融资后，嘀嗒出行已长达4年没有获得任何新的融资。在财大气粗的竞争对手面前，烧钱补贴显然不是它的长项。
            据弗若斯特沙利文报告，四轮出行市场可以大致分为三类：网约车、顺风车、出租车。嘀嗒出行在顺风车市场逐渐丧失领先地位，涉足出租车业务又没掀起任何波澜，而网约车市场早已被滴滴、高德、美团等庞然大物挤满。
            2020年10月8日，嘀嗒出行抢在滴滴前面，首次向港交所递交IPO申请，一度被称为“网约车第一股”。该申请在2021年4月失效，嘀嗒出行随后重新提交了申请，但6个月的窗口期结束，IPO仍未启动。
            两年后，嘀嗒出行再次递交招股书，但市场格局今非昔比。天花板不高、护城河不深，嘀嗒出行的故事恐怕已很难打动投资者了。